Antonio Fornieles


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Toma el dinero y corre o la recompra de acciones

Recompra de acciones

Los dos últimos años se ha producido en el mercado financiero el resurgir de la recompra de acciones (Share buy back), como método de  retribución al accionista. Los 565.000 millones de dólares estadounidenses (US$) de recompras realizados por las empresas del S&P 500 en 2014 (+18% sobre el año precedente), han retomado los niveles pre-crisis de 2007. Las recompras han representado un 60% de los pagos realizados a accionistas superando, por tanto, a la forma más tradicional de retribución vía dividendo. Las recompras se extienden a todos los sectores e incluyen entre sus filas de adeptos a las empresas más conocidas del mundo: Apple, Exxon, Microsoft, IBM, Oracle, P&G, Cisco, etc.

Como es habitual con las operaciones de estructuración de capital más complejas, este tipo de transacción corporativa es más común en el mercado americano, pero la tendencia también está teniendo lugar en Europa y Japón e incluso ha llegado al mercado financiero chino.

Es cierto que las cifras de 2014 están muy condicionadas por los cuantiosos programas de recompras realizados por Apple, pero más del 70% de las empresas del S&P 500 realizaron recompras de acciones durante el año pasado. Estos programas parecen haber aplacado a los accionistas de Apple, especialmente a los activistas, y además han reimpulsado el valor de su acción.

Apple ha invertido más de 80.000 millones de US$ en los dos últimos años y tiene planes para gastar, hasta abril de 2017, otros 200.000 millones de US$ (aunque alguna cantidad puede ser vía dividendo).

A priori, estas políticas de compensación al accionista parecen un logro de los inversores pues los ejecutivos están sujetos a un mayor escrutinio respecto al compromiso inherente con sus inversores. De manera resumida, este compromiso consiste en que las empresas invierten en proyectos que, a su vez, les permiten generar los retornos adecuados para compensar a sus accionistas con dividendos progresivamente crecientes. En el caso de que en un año determinado se produjese un exceso de tesorería, éste podría utilizarse para la recompra de acciones.

Hay un consenso extendido entre los intervinientes en el mercado de capitales sobre que el uso de excedentes de tesorería e incluso en tiempos de políticas monetarias laxas como los que vivimos, de deuda barata, recomprar acciones crea valor para los inversores. Así parece demostrarlo, por ejemplo, Home Depot, usuario intensivo de programas de recompras que ha triplicado el valor de sus acciones desde 2010.

Sin embargo, más allá de la crítica generalista y no siempre  fundamentada de etiquetar esta transacción como un ejemplo de ingeniería financiera (herramienta para gestionar el beneficio por acción), la recompra de acciones está recibiendo fuertes críticas, incluso por parte de los inversores.

En primer lugar, las críticas se han centrado en lo que algún inversor denomina falsas recompras de acciones. En este caso las recompras se ven como un mecanismo para facilitar la compra de las opciones sobre acciones que han ido acumulando en el tiempo los ejecutivos de algunas compañías, especialmente en el sector tecnológico. De este modo, a partir de un objetivo teóricamente bueno (alinear intereses de gestores y accionistas), se deviene en una mala práctica (beneficiando a unos accionistas más que a otros). Valoración que es especialmente obvia en un entorno con altos precios de las acciones, como el consenso observa en este preciso momento en el mercado de capitales americano.

Otro grupo de censuras se centra en el perjuicio que ocasiona a las empresas, y a la economía en general, el trasvase de fondos que potencialmente deberían destinarse a inversiones a largo plazo. Salvando las distancias, la recompra de acciones se valora como una cierta evidencia del fracaso y de la falta de competencia que rodean la vida del “bueno” de Virgil Starkwell en Toma el dinero y corre. La devolución de un exceso de caja a los accionistas implica el reconocimiento de la incapacidad para  identificar nuevos proyectos con los que seguir generando retornos a los mismos.

Incluso  más, el retorno de estos fondos a los accionistas limita la capacidad de inversión a futuro de las empresas en investigación y desarrollo para seguir creciendo y, por ello, se ve como una medida cortoplacista.

Afortunadamente, los informes de las empresas muestran que la vuelta a un entorno más normal en los negocios está reabriendo el apetito inversor. Los gestores están más dispuestos a tomar riesgos en nuevos proyectos.

En definitiva, como siempre el quebranto proviene de los excesos. Los inversores están mostrando una legítima preocupación por asegurar que las recompras, una compensación a su inversión a priori siempre positiva, no se convierta en el origen de una reducción de los dividendos futuros, restringiendo las inversiones empresariales. Además, también se ha abierto un debate sobre la posibilidad de que unos incentivos inadecuados en la compensación de los ejecutivos promuevan recompras en beneficio propio.

¿Cómo conseguir que una herramienta que puede favorecer una estructura de capital adecuada no termine por perjudicar, a corto o largo plazo, los intereses de sus propietarios?

Obviamente no hay respuesta cierta a esta cuestión, como para casi nada en los negocios, pero si hay algunas reglas que conviene observar en estas circunstancias:

  • Comprar acciones cuya inversión se ha sometido a los mismos análisis que cualquier inversión alternativa y
  • Sólo aprobar compras de acciones que están claramente por debajo de su valor económico y, por tanto, no sobrevaloradas.

Estas prácticas de sentido común financiero, siempre necesarias, permitirán nuevamente demostrar que el capitalismo de accionistas favorece la innovación y el crecimiento y no sólo el reparto de dividendos.

 

 

Referencias:

Lament for share buyback short-termism. Financial Times, 8 de mayo de 2015
The repurchase revolution, share buy backs. The Economist, 13 de septiembre de 2014
Corporate cocaine, share buy-backs. The Economist, 13 de septiembre de 2014

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