Antonio Fornieles


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Con faldas y a lo loco

Blog de Antonio FornielesPuede que con faldas o puede que con cualquier otra prenda de vestir, pero seguro que es a lo loco como se vienen comportando los mercados financieros en los últimos tiempos. En una suerte de montaña rusa, no apta para los maduros corazones de los ahorradores pensionistas, la volatilidad de los mercados financieros es de tal magnitud que está exigiendo la atención no sólo de los inversores sino también de los reguladores. Y lo más llamativo de esta alta volatilidad es que parece haber llegado para quedarse.

Así al menos lo manifestaba  Larry Fink en la presentación de resultados del tercer trimestre de 2015 de BlackRock (CEO de la mayor gestora de fondos de inversión de todo el mundo). El señor Fink, reconociendo cierto optimismo tras lo escuchado en la reunión anual del FMI celebrada hace dos semanas en Lima, hacía pública su visión de que la volatilidad va a ser ley de vida en los mercados financieros durante los próximos años.

Antes de avanzar en este comentario, me gustaría ajustar las expectativas de los lectores, confesando de antemano que nunca he sido capaz de hacer predicciones sobre el comportamiento de los mercados financieros.

Sin embargo, reconozco que me resulta imposible abstraerme de la extensa información, tanto gráfica como escrita, que a diario se produce sobre ellos. Siempre me han fascinado las justificaciones y razonamientos, mucho más frecuentes a posteriori que predictivos, sobre los vaivenes de los mercados.

Hoy es China o los mercados emergentes en su conjunto, mañana las presentaciones de resultados de las grandes corporaciones, pasado las tensiones en oriente medio, después la debilidad de las commodities e incluso la incertidumbre política en general, y vuelta a la recuperación de la confianza y a una mayor aceptación de los riesgos; en una especie de bucle sin fin que, a veces, da la impresión de tener vida propia y ajena a todas las personas, negocios, ilusiones y fracasos, que subyacen en esas explicaciones.

Me resulta difícil extraer la racionalidad no especulativa cuando se producen variaciones tan radicales de un día para otro. Es cierto que en la vida de un mercado o de una empresa puede un día producirse un hecho extraordinario, un tsunami, que explique variaciones tan relevantes como las que a veces presenciamos, pero resulta difícil pensar que la vida de los mercados y de las empresas se mueve permanentemente en el terreno de lo extraordinario. Los cisnes negros son la excepción.

Por todo ello, procuro alejarme del mundo de los pronósticos sobre la evolución de las acciones y concentrar  mi atención en algo que  me resulta más aprehensible: la información sobre los fundamentales de los negocios y las tendencias que de ellos se derivan.

El tercer trimestre de 2015 ha sido no apto para cardiacos, el peor para los mercados financieros desde 2011. El pasado 24 de agosto, un nuevo lunes negro, se disparó, con ignición en China, una corrección de los mercados que ha barrido miles de millones de dólares de su valor. Para dar algo de dimensión al impacto, basta señalar que sólo las siete gestoras de fondos más grandes de los Estados Unidos han visto disminuida la base de sus activos gestionados en aproximadamente 728 mil millones de US$ en los tres meses terminados al 30 de septiembre de 2015 (cerca de dos tercios de lo que produjo España en todo el 2014).

Este agosteño, abrupto y repentino movimiento del mercado ha reactivado la preocupación, que se viene estudiando hace algún tiempo, respecto al impacto en el mercado y crecimiento de las denominadas Estrategias de Inversión Sistemáticas (EIS) y los Intermediarios de alta Frecuencia (High Frecuency Traders, HFT).

Tras las cuantiosas pérdidas acumuladas por los inversores durante la crisis financiera, muchos de ellos han confiado en las EIS. Estas estrategias, apoyadas en sofisticados programas informáticos con complejos algoritmos, tienen por objetivo batir al mercado maximizando rentabilidades al tiempo que minimizan riesgos, cualesquiera que sean las circunstancias del mismo.

La teoría es que los ordenadores, ajenos a los sesgos de comportamiento de las personas y capaces de reacciones inmediatas, pueden no sólo evitar los perjuicios de la volatilidad sino  beneficiarse de las oportunidades que genera la misma. Para ello establecen un objetivo fijo de volatilidad del mercado y las decisiones de estos fondos se basan en la creencia, apoyada en estudios académicos, de que en los mercados financieros la agitación produce más agitación y, por tanto, hay que vender y la tranquilidad más estabilidad y, por tanto, hay que comprar.

Después de agosto, se ha reabierto el debate de si estas EIS lejos de reducir los problemas de volatilidad producen el efecto contrario y los potencian. Originando lo que el economista Horst Siebert denominó Efecto Cobra, que en esencia es la situación en la que la solución a un problema lo hace aún mayor, generando consecuencias indeseadas.

La preocupación está justificada porque los gestores de fondos que utilizan estas estrategias han crecido muy significativamente en estos últimos años y no hay una regulación que establezca el orden oportuno sobre las mismas.

La volatilidad no sólo está afectando al mercado de acciones, sino que también ha tenido episodios muy destacados en los mercados de bono y de divisas. Así, en este debate también han sido señalados y estudiados los Intermediarios de alta Frecuencia (High Frecuency Traders, HFT). Los HFT toman sus decisiones también a partir de complejos algoritmos y apoyados en sistemas de ordenador de alta potencia, pero su estrategia se basa en su capacidad para generar un gran número de transacciones con pequeños beneficios.

Al parecer los algoritmos que mueven estas decisiones están preparados para trabajar en mercados estables y predecibles, por ello centran su actividad en el mercado de bonos y de manera muy notable en el mayor y más liquido del mundo, que es el americano.

La estructura del mercado de bonos americanos y, en ella el papel de los HFT, ha sido estudiado pormenorizadamente en una investigación realizada por el Departamento del Tesoro americano en conjunto con otras instituciones financieras como la Reserva Federal y la SEC, sobre las repentinas e inexplicables  fluctuaciones ocurridas el pasado 15 de octubre de 2014 en el mercado de bonos americanos. En menos de 15 minutos, y sin razones aparentes, el precio de los bonos del tesoro americano a diez años sufrió una variación de 37 puntos básicos, para finalmente cerrar el día sólo 6 puntos básicos por debajo del precio de la apertura (ver abajo link al informe completo).

Las dudas sobre el papel de los HFT permanecen y entre las recomendaciones del informe producido se incluyen: la necesidad de continuar analizando la estructura y funcionamiento del mercado de bonos y el refuerzo de la supervisión del mismo.

Lo cierto es que el tamaño, la rapidez de cambio y complejidad empujan a los grandes inversores a seguir explorando un uso más intensivo de la inteligencia artificial. Esto y el crecimiento de las técnicas de big data permiten anticipar que las decisiones masivas y automáticas tomadas por ordenadores lejos de disminuir constituyen una tendencia imparable.

Con todo lo indicado no pretendo establecer una relación causa efecto entre decisiones automatizadas y alta volatilidad de los mercados, que no está demostrada y de hecho es muy discutida por los fondos que utilizan estas estrategias. Ahora bien no cabe duda, que el paisaje de un mercado financiero en el que una buena parte de las decisiones son tomados por maquinas, reaccionando probablemente a las decisiones tomadas por otras máquinas, quizás por desconocimiento, no parece especialmente tranquilizador para los ahorradores que confían el futuro de sus pensiones a la rentabilidad de esos mercados.

Afortunadamente, hay elementos tranquilizadores: en primer lugar, muy alto en la prioridad de las decisiones que los fondos pretenden automatizar están aquellas que ponen frenos a la alta volatilidad; además, y esto es muy relevante, las gestoras de fondos también hacen sus análisis racionales del mercado y cada vez se escuchan más voces promoviendo comportamientos de inversión de largo plazo; y, por último, los reguladores están atentos a esta evolución de la operativa y estructura del mercado financiero. Confiamos que las alertas que ya se han encendido permitirán construir las respuestas y equilibrios oportunos a la volatilidad de los mercados

 

 

Referencias:

BlackRock warns of market volatility until Fed clarifies policy. Financial Times, 14 de octubre de 2015
Markets: Can they really be tamed? Financial Times, 30 septiembre de 2015
Market stress puts focus on high-speed technology, 6 de octubre de 2015
The U.S. Treasury Market on October 15, 2014

 

 

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